Un ou une SPAC (de l’anglais , en français « société d'acquisition à vocation spécifique ») est une société sans activité opérationnelle (une sorte de coffre rempli d'un argent dont on ignore encore à quoi il sera utilisé) lors de son introduction en bourse, et dont les titres sont émis sur un marché boursier en vue d'une acquisition ou d'une fusion future dans un secteur particulier et avant une échéance déterminée. La SPAC permet donc de lever des fonds auprès du marché des actions sans proposer de plan d'affaires prévisionnel (business plan).

Dans la mesure où les SPAC sont des sociétés cotées, n'importe quel investisseur peut acheter leurs actions avant la réalisation de l'opération. Ceci explique leur popularité auprès des petits porteurs, et pour cette raison, elles sont qualifiées dans la presse anglophone de « capital-investissement du pauvre ».

L'analyse des retours sur investissement des SPAC montre que ces derniers sont quasi-uniformément négatifs, même si les investisseurs entrés dans les premières phases de financement peuvent, quant à eux, obtenir des rendements importants.

Mécanisme Les SPAC peuvent être créés sous des formes sociales diverses, à condition que la forme choisie leur permette de faire admettre leurs titres à la négociation sur un marché financier. Ils sont gérés par leurs fondateurs, appelés sponsors, qui sont censés disposer d'une expertise particulière dans leur secteur d'activité. Leur connaissance du secteur en question doit leur permettre d'identifier des cibles que le véhicule d'investissement pourra acquérir ; elle doit aussi leur permettre de recruter une équipe de management susceptible de maximiser la valeur actionnariale pouvant être retirée de la cible. L'objet de la société nouvellement créée, qui n'est pour l'instant qu'une coquille vide (shell firm), est de fusionner avec une société non cotée. Les fondateurs acquièrent à un prix largement décoté un bloc d'actions de préférence, appelé promote, qui permet de décorréler les sommes qu'ils apportent et la part du capital qu'ils reçoivent. L'apport des sponsors permet de financer les frais de création et de fonctionnement du SPAC. Généralement, les sponsors apportent entre 1 et 5% du total des souscriptions, pour recevoir en retour 20 à 30% du capital.

La société est ensuite introduite en bourse sur une place financière (NYSE, Euronext, Borsa Italiana...). Dans la grande majorité des cas, cette introduction initiale n'est ouverte qu'à des investisseurs institutionnels, avec un ticket d'entrée d'au moins , afin de permettre aux fondateurs d'identifier aisément les autres investisseurs et de garantir la stabilité de l'actionnariat. Les capitaux ainsi levés sont mis sous séquestre ou placés sur des actifs sans risque. L'introduction en bourse initiale entraîne une dilution importante des actionnaires non fondateurs, en raison du promote décrit précédemment. Cependant, ces nouveaux actionnaires, contrairement aux fondateurs, disposent d'une faculté de retrait. Ainsi, si à l'échéance du SPAC aucune cible n'a été trouvée, ou si une opération a lieu mais que l'actionnaire ne souhaite pas y participer, il peut demander à être remboursé de son apport initial.

Un SPAC est généralement créé pour une durée de deux ans. Si le SPAC parvient à identifier une société cible, il fusionne avec elle au terme d'un processus qualifié d'Initial Business Combination (IBC) ou de-SPAC-ing. Les actionnaires du SPAC décident alors soit d'approuver l'opération, soit d'exercer leur faculté de retrait. Si les capitaux levés par le SPAC au cours de son existence sont insuffisants pour financer l'acquisition envisagée à eux seuls, il est possible de s'endetter ou d'organiser une augmentation de capital, à laquelle pourront participer toutes les parties prenantes (fondateurs, autres actionnaires du SPAC, actionnaires de la cible, fonds d'investissement). Si aucune société cible n'a été identifiée dans le délai imparti, le SPAC est liquidé et les sommes qu'il a collectées sont restituées aux porteurs, déduction faite des frais de création et de gestion. Dans une telle hypothèse, les fondateurs sont généralement les derniers à être remboursés.

Valorisation La valorisation des actions d'un SPAC se fonde sur les options d'achat et de vente. En fonction des caractéristiques de l'instrument, il faudra utiliser le modèle Black-Scholes, le modèle binomial ou la méthode de Monte-Carlo.

Histoire Les précurseurs des SPAC sont les blind pools, des sociétés chèques en blanc apparues à New York dans les années 1980. À la différence des SPAC, ces sociétés n'indiquaient pas à leurs investisseurs dans quels secteurs elles souhaitaient investir, et ne leur offraient pas de droit de retrait.

L'essor des SPAC à proprement parler a commencé aux États-Unis dans les années 1990, et au milieu des années 2000 en Europe, où ils demeurent bien moins fréquents. Les premiers SPAC sont apparus dans les secteurs des nouvelles technologies, de la santé, de la logistique, des médias, de la vente au détail et des télécommunications. Leur origine est étroitement liée à l'histoire de la banque GKN Securities, et de ses fondateurs David Nussbaum, Roger Gladstone et Robert Gladstone. À partir de 2003, en raison de la baisse des taux consécutive aux attentats du 11 septembre et à la guerre d'Irak, les SPAC se sont étendus à de nouveaux secteurs tels que l'armement, les biens de consommation, l'énergie, la construction et les services financiers. La multiplication des hedge funds et l'augmentation généralisée de la masse des actifs sous gestion, alors que les rendements des obligations demeuraient faibles, a conduit de plus en plus d'investisseurs à s'orienter vers les SPAC.

Le premier SPAC européen, Pan-European Hotel Acquisition Company, a vu le jour en , sur Euronext Amsterdam, et a levé environ 115 millions d'euros. Il a ensuite été suivi, en , par Liberty International Acquisition Company, qui a levé 600 millions d'euros. +Montants levés et nombre de SPAC créés par région20132014201520162017201820192020Montants levés aux Etats-Unis (mds USD)1,01,54,54,011,012,014,083,0Nombre de SPAC créés aux Etats-Unis10122013344659248Montants levés en Europe (mds EUR)0,70,00,40,43,51,20,30,5Nombre de SPAC créés en Europe5044241386

Intérêt pour les parties prenantes

Fondateurs vignette|Serena Williams a rejoint le conseil d'administration d'un SPAC, Jaws Spitfire Acquisition Corp, qui a fait entrer Velo3D Inc en bourse en 2021. L'équipe dirigeante d'un SPAC est généralement composée de managers expérimentés, avec une certaine connaissance du capital-investissement et des fusions-acquisitions. Le SPAC permet à ces derniers d'être projetés à des fonctions de direction, et de mettre en valeur leur expertise. Par ailleurs, puisque les fondateurs d'un SPAC reçoivent environ 20% du capital, cette fonction est particulièrement rémunératrice si l'opération réussit. Certains investisseurs professionnels semblent se spécialiser dans ce domaine, à l'image de Bill Ackman, dont l'un des SPAC a fusionné avec Burger King.

La création d'un SPAC peut aussi permettre à des investisseurs réputés, ou même à des sportifs et artistes célèbres, de monétiser leur image, surtout aux États-Unis. À titre d'illustration, Jennifer Lopez, Serena Williams, Colin Kaepernick et Naomi Osaka ont déjà affiché leur intérêt comme sponsors ou investisseurs.

Investisseurs Dans une période de taux bas, voire négatifs, comme au cours de la décennie 2010 en Europe et aux États-Unis, les SPAC offrent aux investisseurs institutionnels ayant pris part à l'IPO initiale la possibilité de dégager des rendements importants (en cas de succès de l'opération d'acquisition) tout en limitant fortement le risque de perte en capital (du fait du mécanisme de retrait au prix de souscription, après déduction des frais de fonctionnement du SPAC).

Grâce aux SPAC, des investisseurs qui n'achèteraient d'habitude que des actions de sociétés cotées, à l'image de la plupart des petits porteurs, peuvent acquérir un produit dont les performances sont proches de celles du capital-investissement, tout en étant plus liquide. Les SPAC permettent de plus une certaine diversification du portefeuille, en particulier vers des secteurs où les cotations sont rares et les investisseurs nombreux (comme pour les nouvelles technologies).

Puisque par construction, la société éventuellement acquise ne procède pas à une IPO ou une cotation directe, l'achat de parts de SPAC permet aussi aux investisseurs d'empocher la prime de liquidité qui se matérialise la première fois qu'une entreprise accède à la cotation.

Enfin, si l'équipe de management installée dans la cible parvient à dégager encore plus de valeur actionnariale que le marché ne l'avait anticipé au moment de la fusion, les investisseurs peuvent réaliser d'importantes plus-values.

Ces diverses caractéristiques expliquent que les banques dites Bulge Bracket s'intéressent de plus en plus aux SPAC. Ainsi, Cantor Fitzgerald & Co. et Deutsche Bank ont participé à la création de 30 SPAC entre 2015 et 2019. Citigroup, Crédit suisse, Goldman Sachs et Bank of America ont, elles aussi, développé une importante pratique en la matière. Les fonds d'investissement tels que TPG, Riverstone ou THL ont, eux aussi, tendance à augmenter leur exposition aux SPAC. Il résulte de cet engouement que la grande majorité des parts de SPAC sont détenues par des hedge funds ou des investisseurs institutionnels, qui effectuent très peu de transactions sur leurs actions. Les statuts des SPAC ou des pactes d'actionnaires peuvent empêcher ces grands investisseurs d'exercer leur droit de retrait pour plus de 20% de leur position, afin de garantir la stabilité de l'actionnariat.

En injectant de l'argent dans une SPAC, un investisseur donne sa confiance à l'animateur de la SPAC. C'est la raison pour laquelle les SPAC reposent souvent sur des entrepreneurs reconnus, ou des célébrités.

Sociétés cibles Pour les sociétés cibles, les SPAC sont une manière de s'introduire en bourse, moins coûteuse, moins incertaine et plus rapide qu'une IPO classique ou qu'une cotation directe. En effet, une opération de fusion avec un SPAC dure 3 ou 4 mois, contre 6 à 12 mois pour une IPO. Elles sont également une manière de bénéficier de l'expertise et du réseau des sponsors.

Par ailleurs, comme dans toute opération de fusion-acquisition, l'ensemble ou du moins la grande majorité de la création de valeur projetée du fait de l'opération (appelée synergies) échoit aux actionnaires de la cible. En effet, le prix auquel le SPAC proposera aux actionnaires de la cible de racheter leurs titres intégrera déjà les synergies. Ce sont donc ces derniers, et non les actionnaires du SPAC, qui récupèrent ce surplus, tel qu'estimé au jour de l'opération.

Risques En investissant dans une SPAC, le souscripteur achète avant tout une promesse, avec toutes les incertitudes que cela comporte. Même si les actionnaires sont traditionnellement consultés au moment de réaliser l'acquisition, la visibilité sur cette acquisition à venir est faible au moment de l'introduction.

Performance décevante

Dans une étude de 2020 sur le sujet, la banque d'affaires Goldman Sachs estime qu'en moyenne, une fois la fusion effectuée, la performance à 3, 6 et 12 mois des SPAC américains est inférieure à celle des indices S&P 500 et Russell 2000. Derrière cette moyenne, les rendements de chaque SPAC sont fortement variables. En cause, la banque évoque le fait que les SPAC se focalisent généralement sur des secteurs dans lesquels les valorisations peuvent être déconnectées des fondamentaux, ce qui se traduit par un prix d'achat élevé.

Spéculation excessive

En mars 2020, Bloomberg rapporte qu'Allison Lee, présidente par intérim de la SEC (Securities and Exchange Commission, l'organisme fédéral américain de réglementation et de contrôle des marchés financiers, souvent qualifié de « gendarme de la bourse américaine »), a déclaré que .